来源：招商证券策略研究
首批浮动费率基金正式申报，标志着费率改革进入实操阶段。4月新增社融增速加速回升至高位，伴随一揽子金融逆周期调节政策集中落地，实体融资需求有望恢复，预计将在5月社融数据中有所体现；同时超长期特别国债、中央金融机构注资特别国债已经启动发行，社融总量仍有支撑。4月央行“对其他金融性公司债权”明显增加，或与给汇金提供流动性支持有关，往后看，中央汇金将继续发挥压舱石作用，市场下行风险可控，待短期获利流出压力释放后，A股有望重回震荡上行。
核心观点
【观策·论市】首批浮动费率基金申报，4月金融数据有何影响。首批26家管理人在公募改革方案落地后正式上报新模式浮动费率基金，均为全市场选股的基金，主要对标主流宽基指数，标志着费率改革进入实操阶段。随着头部机构产品落地，头部机构的示范效应带动下，浮动费率基金有望成为主动权益类产品主流。4月社融同比明显多增，虽然融资结构欠佳，实体融资需求不足，但随着财政政策持续积极发力、靠前发力，财政资金投放形成项目落地将带来需求增长，并且从历史看，社融总量增速达到类当前高水平后，A股表现基本不差，且多有震荡上行。4月央行“对其他金融性公司债权”明显增加，或与给汇金提供流动性支持有关，未来中央汇金将继续发挥市场压舱石的作用，在市场出现大幅波动的时候及时维稳，这意味着，A股下行风险可控，底部有支撑，待短期获利流出压力释放后，A股有望重回震荡上行。
【复盘·内观】本周A股市场整体表现较好，主要原因为：（1）中美经贸高层会谈成果超市场预期，关税战阶段性缓和有力提振市场风偏；（2）海外市场悉数反弹，其中日股、美股均已收复关税战跌幅；（3）地缘政治局势阶段性缓和，如印巴停火、俄乌谈判等，为市场创造稳定的外部环境；（4）公募新规即将落地，部分投资者抢先布局银行、券商等金融方向，推动指数上行。
【中观·景气】4月汽车产销稳健增长，装载机销量同比增幅扩大。本周景气改善的领域主要有：1）政策效应持续显现，汽车产销稳健增长，需求端修复斜率好于供给端，汽车“四化”持续推进，新能源车表现亮眼；2）TMT持续高景气，DDR4价格上行，4月集成电路进、出口金额同比增幅扩大， 3月软件产业利润总额累计同比增幅扩大；3）4月各类装载机销量同比增幅扩大。后续关注景气较高或有改善的化工、汽车、工程机械、半导体、计算机、电力等。
【资金·众寡】ETF净赎回，基金发行规模回落。融资资金前四个交易日合计净流入42.9亿元；新成立偏股类公募基金47.4亿份，较前期下降13.4亿份；ETF净赎回，对应净流出274.1亿元。融资资金净买入国防军工、机械设备、通信等；军工ETF申购较多，医药ETF赎回较多。重要股东规模扩大，计划减持规模下降。
【主题·风向】阿里发布系列大模型Qwen3.0，整体素质赶超Deepseek-R1。4月29日凌晨，阿里一次性开源了多达 8 款混合推理模型—全新的Qwen系列3大模型，在性能上全面逼近 OpenAI、Google 等闭源大模型，以及超越了开源大模型 DeepSeek R1，堪称当前最强的开源模型之一。
【数据·估值】本周整体A股估值水平上行，万得全A指数PE（TTM）为15.1，处于历史估值水平的50.0%分位数。本周指数估值多数上涨，其中，美容护理、汽车和商贸零售估值涨幅居前，计算机、电子、社会服务估值跌幅居前。
风险提示：经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧
01
观策·论市—— 首批浮动费率基金申报，4月金融数据有何影响
首批26家管理人在公募改革方案落地后正式上报新模式浮动费率基金，首批上报的均为全市场选股的基金，主要对标主流宽基指数，标志着费率改革进入实操阶段。根据相关介绍新模式浮动费率基金主要有以下看点：1）基金管理费率与基民持有时间挂钩，有利于减少基金负债端的波动；2）管理费率与产品持有期内业绩表现挂钩，重构管理人-投资者利益共同体；3）混合型基金占主导，更加强调均衡布局和收益的稳定性。随着头部机构产品落地，头部机构的示范效应带动下，浮动费率基金有望成为主动权益类产品主流。
4月社融同比明显多增，居民企业信贷偏弱，政府债券是主要的高增来源和支撑项。尽管当前融资结构欠佳，实体融资需求不足，但随着财政政策持续积极发力、靠前发力，财政资金投放形成项目落地将带来需求增长，并且从历史看，当社融总量增速达到当前这样一个高水平后，对A股有支撑，未来阶段A股的表现基本不差，且多有震荡上行。往后去看，5月7日一揽子金融逆周期调节政策集中落地，有利于带动实体融资需求恢复，预计将在5月社融数据中有所体现；2025年超长期特别国债、中央金融机构注资特别国债已经从4月末启动发行，后续将继续对社融总量形成支撑。
4月在央行总资产规模略有下降的情况下，“对其他金融性公司债权”增加3700亿元，创下2015年以来最大单月增加额，或与给汇金提供流动性支持有关。历史上，“对其他金融性公司债权”明显增加的时点，基本对应了中央汇金入市的区间，切切实实为A股带来增量资金。在央行的流动性支持下，未来中央汇金将继续发挥市场压舱石的作用，在市场出现大幅波动的时候及时维稳，这就意味着，A股下行风险可控，底部有支撑。此外，《中美日内瓦经贸会谈联合声明》对短期市场风险偏好回暖仍具有正向作用，担心关税反复进而获利盘的流出可能是后半周市场偏弱的主要原因，待这部分短期压力释放后，A股有望重回震荡上行。
1、公募基金改革方案落地后，首批26只浮动费率基金发行
5月7日，证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，从优化基金运作模式、建立健全基金公司收入报酬与投资者回报绑定机制；完善行业考核评价制度，全面强化长周期考核与激励约束机制；大力提升公募基金权益投资规模与占比；加快建设一流投资机构；守牢风险底线，提升行业发展内在稳定性；强化监管执法；等六个方面25条具体措施细化了未来公募基金高质量发展的具体实施方向，着力督促基金公司、基金销售机构等行业机构从“重规模”向“重回报”转变。
5月16日首批26家管理人在公募改革方案落地后正式上报新模式浮动费率基金，首批上报的均为全市场选股的基金，主要对标沪深300、中证A500、中证500或者中证800等主流宽基指数，标志着费率改革进入实操阶段。根据相关介绍新模式浮动费率基金主要有以下看点：
第一，基金管理费率与基民持有时间挂钩，有利于减少基金负债端的波动。对投资者来说，将基金管理费率与投资者持有周期绑定，可以缓解短期频繁申赎引发的负债端波动，有助于培育长期投资生态。
第二，管理费率与产品持有期内业绩表现挂钩，重构管理人-投资者利益共同体。浮动费率基金的核心思路是基金管理人与持有人利益共担，实现“多赚多收、少赚少收”的收益共享，打破传统“规模至上”的收费惯性，倒逼管理人从“规模导向”转向“回报导向”，减少短期投机行为，有望实现管理人和投资者的双赢。
第三，混合型基金占主导，更加强调均衡布局和收益的稳定性。根据万得分类，首批26只浮动费率基金中25只均为普通混合型基金，混合型基金可动态调整股债比例，在资产配置上具备灵活性，混合型产品股债仓位动态调整的特性可与浮动费率形成协同。浮动费率也可以更好地激励基金经理通过均衡布局提升组合抗风险能力，减少对于单一主题或赛道的押注，提供稳健回报。
整体来看，此次产品创新不仅是费率结构的变革，更是公募行业从规模扩张向质量提升转型的关键一步。根据本次改革方案，在未来一年内，管理规模居前的行业头部机构发行浮动费率基金数量不低于其主动管理权益类基金发行数量的60%。随着头部机构产品落地，头部机构的示范效应带动下，浮动费率基金有望成为主动权益类产品主流。
2、4月新增社融增速加速回升至高位
4月社融同比多增、人民币信贷同比少增，在政府债券继续高增的支撑下，社融增速进一步加速回升。4月新增社融1.16万亿元，同比多增1.22万亿元；新增人民币信贷0.28万亿元，同比少增4500亿元。社融存量增速8.7%略高于前值，社融累计同比增速提高至28.36%，新增中长期融资6个月滚动同比增速由前期的14.38%增长至25.66%。
历史上，新增社融增速回升至25%以上的情况出现在2012年9月、2017年5月、2019年6月、2020年4月、2023年12月，除了2012年外，其他几次社融增速达到当前这样一个高水平后，未来阶段A股的表现基本不差，市场不同程度震荡上行，显示出融资总量的高速增长对市场会形成一定支撑。
从社融结构来看，政府债券继续贡献主要增量，显示财政政策支持仍在加速落地。4月发放给实体经济的人民币贷款增加844亿元，同比少增2505亿元。非标融资规模减少2873亿元，同比少减1386亿元。直接融资增加1.25万亿元，同比多增1.15万亿元，其中新增政府债券0.98万亿元，同比多增1.07万亿元；企业债券增加2340亿元，同比多增633亿元。
从不同部门信贷结构来看，居民与企业部门均小幅走弱。居民短贷减少4091亿元，同比多减501亿元，中长期贷款减少1231亿元，同比少减435亿元。企业票据融资增加8341亿元，同比少增40亿元；企业短贷减少4800亿元，同比多减700亿元；企业中长期贷款增加2500亿元，同比少增1600亿元。
3、4月央行“对其他金融性公司债权”明显增加，或与给汇金提供流动性支持有关
从央行资产负债表来看，4月在央行总资产规模略有下降的情况下，“对其他金融性公司债权”增加3700亿元，创下2015年以来最大单月增加额。该科目主要反映货币当局对证券公司、证金公司、汇金公司等类型的非银行金融机构的债权变化。4月在市场受到关税冲击后，中央汇金及时出手，呵护市场流动性，发挥了“类平准基金”的作用。且央行曾在4月8日表示，“在必要时向中央汇金公司提供充足的再贷款支持，坚决维护资本市场平稳运行”。4月央行“对其他金融性公司债权”大幅增加3700亿元或主要与央行向中央汇金提供流动性支持有关。
历史上，上一轮“对其他金融性公司债权”明显增加是2005-2006年；自2004年以来，该科目进入新一轮扩张期。2024年前9个月央行“对其他金融性公司债权”连续明显增加，基本对应了中央汇金入市的区间，切切实实为A股带来增量资金。在央行的流动性支持下，未来中央汇金将继续发挥市场压舱石的作用，在市场出现大幅波动的时候及时维稳，这就意味着，A股下行风险可控，底部有支撑。
本周《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布，本次谈判取得的成果大超市场预期。但A股冲高回落，背后的原因可能包括：1）市场主要指数基本收复关税冲击后的跌幅，自低点涨幅可观，此前在低位布局的资金有获利了结的动力；2）90天暂缓期内，中国抢出口、美国抢进口的情景可能再度上演，意味着短期出口进而国内经济增长压力有所缓解，市场担心政策节奏可能会微调；3）考虑到2018年美国在关税政策上反反复复，投资者担心当前已经达成的协议后续可能会有反复。
我们看到，政策当前仍在积极发力，即使因为短期出口超预期而节奏微调，对A股而言不应该是利空，因为政策的目标是维稳经济增长，如果出口强劲带动经济基本面改善，对A股应该形成支撑。往后去看，《中美日内瓦经贸会谈联合声明》对短期市场风险偏好回暖仍具有正向作用，担心关税反复进而获利盘的流出可能是后半周市场偏弱的主要原因，待这部分短期压力释放后，A股有望重回震荡上行。
4、小结
首批26家管理人在公募改革方案落地后正式上报新模式浮动费率基金，首批上报的均为全市场选股的基金，主要对标主流宽基指数，标志着费率改革进入实操阶段。根据相关介绍新模式浮动费率基金主要有以下看点：1）基金管理费率与基民持有时间挂钩，有利于减少基金负债端的波动；2）管理费率与产品持有期内业绩表现挂钩，重构管理人-投资者利益共同体；3）混合型基金占主导，更加强调均衡布局和收益的稳定性。随着头部机构产品落地，头部机构的示范效应带动下，浮动费率基金有望成为主动权益类产品主流。
4月社融同比明显多增，居民企业信贷偏弱，政府债券是主要的高增来源和支撑项。尽管当前融资结构欠佳，实体融资需求不足，但随着财政政策持续积极发力、靠前发力，财政资金投放形成项目落地将带来需求增长，并且从历史看，当社融总量增速达到当前这样一个高水平后，对A股有支撑，未来阶段A股的表现基本不差，且多有震荡上行。往后去看，5月7日一揽子金融逆周期调节政策集中落地，有利于带动实体融资需求恢复，预计将在5月社融数据中有所体现；2025年超长期特别国债、中央金融机构注资特别国债已经从4月末启动发行，后续将继续对社融总量形成支撑。
4月在央行总资产规模略有下降的情况下，“对其他金融性公司债权”增加3700亿元，创下2015年以来最大单月增加额，或与给汇金提供流动性支持有关。历史上，“对其他金融性公司债权”明显增加的时点，基本对应了中央汇金入市的区间，切切实实为A股带来增量资金。在央行的流动性支持下，未来中央汇金将继续发挥市场压舱石的作用，在市场出现大幅波动的时候及时维稳，这就意味着，A股下行风险可控，底部有支撑。此外，《中美日内瓦经贸会谈联合声明》对短期市场风险偏好回暖仍具有正向作用，担心关税反复进而获利盘的流出可能是后半周市场偏弱的主要原因，待这部分短期压力释放后，A股有望重回震荡上行。
02
复盘·内观——A股市场主要指数收涨，科创50指数下跌
本周（5月12日-5月16日）A股市场主要指数涨多跌少。主要指数中，北证50、大盘成长涨幅居前，分别上涨3.13%、1.60%；主要指数中科创50、科技龙头跌幅居前，分别下跌1.10%、0.23%。本周全A日均成交额达12662.67亿元，周度下降6.44%。
本周A股市场整体表现较好，主要原因为：（1）中美经贸高层会谈成果超市场预期，关税战阶段性缓和有力提振市场风偏；（2）海外市场悉数反弹，其中日股、美股均已收复关税战跌幅；（3）地缘政治局势阶段性缓和，如印巴停火、俄乌谈判等，为市场创造稳定的外部环境；（4）公募新规即将落地，部分投资者抢先布局银行、券商等金融方向，推动指数上行。
从行业上看，本周申万一级行业涨多跌少，美容护理（3.08%）、非银金融（2.49%）、汽车（2.40%）等表现相对较好；传媒（-0.77%）、国防军工（-1.18%）、计算机（-1.26%）表现相对较差。从上涨原因看，本周表现较好的板块及主要原因：美容护理（美妆龙头25Q1业绩超预期提振市场预期、新消费因其高成长特点获得估值提升机会）、非银金融（公募新规即将落地，部分投资者抢先布局）、汽车（政策催化密集叠加前期调整时间较为充分）；跌幅居前的行业原因，传媒、计算机（腾讯、阿里在AI方向的资本开支均未超出市场预期，TMT赛道估值压制较为明显）、国防军工（上周超涨后的技术性调整，地缘政治局势阶段性缓和）。
03
中观·景气——4月汽车产销稳健增长，装载机销量同比增幅扩大
“以旧换新”政策持续发力，新旧能源替代以及智能化赋能驱动汽车产销趋势性回暖。4月汽车产销分别完成261.9万辆和259.0万辆，环比季节性回落12.87%和11.16%，其中产量当月同比增幅收窄至8.9%，三个月滚动同比增幅扩大至20.13%，销量当月同比增速扩大1.6个百分点至9.8%，三个月滚动同比增幅扩大至17.48%。1-4月份累计汽车产销分别完成1017.5万辆和1006万辆，同比分别上涨12.9%和10.8%。
4月乘用车、新能源汽车产销三个月滚动同比增幅扩大。4月乘用车产销分别完成225.7万辆和222.3万辆，环比分别下降12.33%和9.93%，其中产量当月同比增幅收窄至10.2%，三个月滚动同比增幅扩大至21.61%、销量当月同比增幅扩大至11.0%，三个月滚动同比增幅扩大至19.19%。1-4月乘用车产销累计分别完成876.5万辆和864.1万辆，同比分别上涨14.5%和12.4%。
4月新能源汽车产销分别完成125.1万辆和122.6万辆，环比分别下行2.04%和0.87%，同比增幅分别扩大至43.81%和44.25%，三个月滚动同比增幅分别扩大至44.04%和57.14%。1-4月份累计新能源产销分别完成442.9万辆和430.0万辆，同比分别上涨48.36%和46.24%。
4月汽车出口金额当月同比增幅扩大。据海关统计，4月汽车包括底盘出口111.64亿美元，当月同比增幅扩大2.76个百分点至4.36%，三个月滚动同比增幅收窄0.9个百分点至1.3%
4月集成电路进、出口金额同比增幅扩大，当月贸易逆差扩大。4月集成电路出口金额为155.75亿美元，当月同比增幅扩大12.34个百分点至20.22%，累计同比增幅扩大2.7个百分点至13.50%，三个月滚动同比增幅扩大5.42个百分点至15.87%；4月集成电路进口金额为348.23亿美元，当月同比增幅扩大7.55个百分点至11.1%，累计同比增幅扩大2.2个百分点至5.4%，三个月滚动同比增幅扩大3.49个百分点至6.34%。当月贸易逆差环比增加15.81%至192.48亿美元。
4月各类挖掘机销量同比增幅收窄，三个月滚动同比增幅扩大。4月销售各类挖掘机22142台，同比增幅收窄0.82个百分点至17.64%，三个月滚动同比增幅扩大5.51个百分点至29.64%。
4月各类装载机销量同比增幅扩大，三个月滚动同比增幅扩大。4月销售各类装载机11653台，同比增幅扩大6.3个百分点至19.2%，三个月滚动同比增幅扩大5.9个百分点至22.17%。
3月主要企业工程机械销售当月同比增幅多数收窄。主要企业装载机销量同比增幅收窄22.1个百分点至14.5%，三个月滚动同比增幅扩大4.49个百分点至18.44%；主要企业叉车销量增幅收窄37.6个百分点至11.5%，三个月滚动同比增幅收窄0.07个百分点至15.07%；主要企业压路机销量同比增幅收窄13.9个百分点至15.5%，三个月滚动同比增幅收窄0.53个百分点至23.13%；主要企业汽车起重机销量同比由正转负至-17.4%（前值11.9%），三个月滚动同比跌幅扩大7.58个百分点至-9.0%。
04
资金·众寡——ETF净赎回，基金发行规模回落
从全周资金流动的情况来看，本周融资资金净流入，新成立偏股类公募基金下降，ETF净赎回。具体来看，融资资金前四个交易日合计净流入42.9亿元；新成立偏股类公募基金47.4亿份，较前期下降13.4亿份；ETF净赎回，对应净流出274.1亿元。
从ETF净申购来看，ETF净赎回，宽指ETF以净赎回为主，其中双创50ETF赎回最多；行业ETF申赎参半，其中军工ETF申购较多，医药ETF赎回较多。具体来看，股票型ETF总体净赎回182.7亿份。其中，沪深300、创业板ETF、中证500ETF、上证50ETF、双创50ETF和科创50ETF分别净赎回16.2亿份、净赎回10.9亿份、净赎回2.2亿份、净赎回8.8亿份、净赎回41.4亿份、净申购18.9亿份。行业方面，信息技术ETF净申购3.7亿份；消费ETF净赎回19.8亿份；医药ETF净赎回40.7亿份；券商ETF净赎回13.0亿份；金融地产ETF净申购4.6亿份；军工ETF净申购7.7亿份；原材料ETF净申购1.9亿份；新能源&智能汽车ETF净赎回5.2亿份。
本周新成立偏股类公募基金规模较前期回落，新成立偏股类基金47.4亿份。
两融方面，融资资金前四个交易日净流入42.9亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入国防军工，净买入额达17.0亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括机械设备、通信、医药生物等；净卖出的主要是汽车、计算机、食品饮料等。从个股来看，融资净买入较高个股包括中信证券、中航成飞、中远海控等，净卖出较多的主要包括中国平安、比亚迪、英集芯等。
从资金需求来看，重要股东规模扩大，计划减持规模下降。本周重要股东二级市场增持8.8亿元，减持51.5亿元，净减持42.7亿元，净减持规模扩大。其中，净增持规模较高的行业包括煤炭、农林牧渔、钢铁等；净减持规模较高的行业包括电子、食品饮料、交通运输等。本周公告的计划减持规模为123.0亿元，较前期下降。
05
主题·风向——阿里发布系列大模型Qwen3.0，整体素质赶超Deepseek-R1
本周A股市场普涨，万得全A上涨0.72%，沪深300上涨1.12%，创业板指上涨1.38%。A股涨幅居前的重要主题指数为动物保险精选、宠物经济、保险精选。
本周和下周值得关注的主题事件有：
▶ 国内重要资讯与产业政策
（1）关税——中美日内瓦经贸会谈联合声明
美国将（一）修改2025年4月2日第14257号行政令中规定的对中国商品（包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品）加征的从价关税，其中，24%的关税在初始的90天内暂停实施，同时保留按该行政令的规定对这些商品加征剩余10%的关税；（二）取消根据2025年4月8日第14259号行政令和2025年4月9日第14266号行政令对这些商品的加征关税。中国将（一）相应修改税委会公告2025年第4号规定的对美国商品加征的从价关税，其中，24%的关税在初始的90天内暂停实施，同时保留对这些商品加征剩余10%的关税，并取消根据税委会公告2025年第5号和第6号对这些商品的加征关税；（二）采取必要措施，暂停或取消自2025年4月2日起针对美国的非关税反制措施。
新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2028241
（2）内循环——李强：要围绕加快构建新发展格局 把做强国内大循环摆到更加突出的位置
财联社5月15日电，5月15日，国务院召开做强国内大循环工作推进会，中共中央政治局常委、国务院总理李强在会上强调，要深入贯彻习近平经济思想，按照党中央决策部署，深刻认识和准确把握当前经济形势，把发展的战略立足点放在做强国内大循环上，以国内大循环的内在稳定性和长期成长性对冲国际循环的不确定性，推动我国经济行稳致远，努力实现高质量发展。
新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2032157
（3）科创——七部门：设立“国家创业投资引导基金”
财联社5月14日电，科技部、中国人民银行、金融监管总局、中国证监会、国家发展改革委、财政部、国务院国资委印发《加快构建科技金融体制 有力支撑高水平科技自立自强的若干政策举措》，设立“国家创业投资引导基金”。发挥国家创业投资引导基金支持科技创新的重要作用，将促进科技型企业成长作为重要方向，培育发展战略性新兴产业特别是未来产业，推动重大科技成果向现实生产力转化，加快实现高水平科技自立自强，培育发展新质生产力。
新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2030542
（4） 城市更新——中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于持续推进城市更新行动的意见》
财联社5月15日电，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于持续推进城市更新行动的意见》。主要目标是：到2030年，城市更新行动实施取得重要进展，城市更新体制机制不断完善，城市开发建设方式转型初见成效，安全发展基础更加牢固，服务效能不断提高，人居环境明显改善，经济业态更加丰富，文化遗产有效保护，风貌特色更加彰显，城市成为人民群众高品质生活的空间。
新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2031902
（5） 结算——中国结算澄清：并无针对网络传言所谓“查场外配资”的特殊安排
财联社5月14日电，近日有部分传言将中国结算账户核查解读为“严查场外配资”。记者从中国结算了解到，账户核查是中国结算按照多年来的惯例每季度组织部分证券公司开展的常规业务，旨在确认投资者证券账户是否实名使用，并无针对网络传言所谓“查场外配资”的特殊安排，网络上的臆测传播与事实严重不符，请广大投资者勿信谣传谣。
新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2031111
（6） 人工智能——腾讯混元图像2模型发布 支持文本、语音、草图等交互方式
《科创板日报》16日讯，腾讯混元今日发布业内首个毫秒级响应的实时生图大模型Hunyuan Image2.0（参数规模提升数10倍），支持文本、语音、草图等多种交互方式。此外，腾讯云还透露，腾讯混元原生多模态图像生成大模型，已经在路上。
新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2032684
（7） DRAM——原厂产能转向高端产品 DDR4等利基型产品涨价迅猛
财联社5月13日电，财联社记者多方了解到，DRAM市场自2025年Q2起持续涨价，有厂商透露部分型号DDR4价格在一个月内涨近50%。多位受访业内人士表示，此轮波动主因系AI驱动HBM及服务器DRAM需求激增，三星、SK海力士等原厂将DDR4产能转向高端产品。分析师指出，下游因长尾需求紧急建库加剧DDR4供应短缺，存储原厂及库存充足模组厂或成赢家。值得关注的是，国际大厂产能战略调整叠加供应链变局，正为国内存储厂商创造结构性市场机遇。
新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2029300
（8） 私募——证监会：鼓励私募基金参与上市公司并购重组
财联社5月16日电，证监会发布《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》。鼓励私募基金参与上市公司并购重组。对私募基金投资期限与重组取得股份的锁定期实施“反向挂钩”，明确私募基金投资期限满48个月的，第三方交易中的锁定期限由12个月缩短为6个月，重组上市中控股股东、实际控制人及其控制的关联人以外的股东的锁定期限由24个月缩短为12个月。
新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2033380
（9） 战略矿产——商务部：严打战略矿产走私出口 加大口岸查验和打击查处力度
财联社5月12日电，商务部新闻发言人就开展打击战略矿产走私出口专项行动应询答记者问。加强战略矿产资源出口管制事关国家安全和发展利益。我们对部分战略矿产实施出口管制以来，发现一些境外实体与境内不法人员相互勾结，企图通过走私等方式规避出口管制措施。为遏制走私等势头，国家出口管制工作协调机制办公室5月9日聚焦打击战略矿产走私，在广东省深圳市召开现场会并作出专项部署，近期还将组织一系列行动。
新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2028323
（10） 人工智能——MiniMax发布新一代语音大模型
《科创板日报》16日讯，上海AI独角兽MiniMax稀宇极智近日发布新一代语音大模型Speech-02。该模型在国际两项语音评测榜单Artificial Analysis和Hugging Face TTS Arena 上，力压OpenAI、ElevenLabs等国际巨头，荣登双榜榜首。
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▶ 国外重要资讯与产业政策
（1） 全球经济——联合国报告：全球经济前景恶化 面临高度不确定性
财联社5月16日电，联合国发布《2025年全球经济形势与前景年中更新》报告。报告指出，自2025年1月预测以来，全球经济前景显著恶化。关税上调与贸易政策不确定性对供应链造成压力，推高生产成本，导致企业投资放缓，波及发达和发展中经济体。报告预计2025年全球经济增长将放缓至2.4%，较2024年2.9%的增速明显回落。对贸易依赖较大的发展中国家面临出口减少、大宗商品价格下跌、融资环境收紧和债务负担加重等多重挑战。全球增长乏力也进一步阻碍了可持续发展目标的实现，加剧贫困与不平等，并限制绿色转型投资。国际贸易方面，全球贸易增长将从2024年的3.3%骤降至2025年的1.6%。在规避关税的短期推动后，2025年下半年商品贸易可能出现收缩。尽管数字化带动服务贸易保持韧性，但整体贸易疲软将影响运输、旅游等相关服务需求。
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（2） 美国经济——鲍威尔：未来通胀波动加剧 美国或迎持久供应冲击期
财联社5月15日电，美联储主席鲍威尔当地时间5月15日在第二届托马斯·劳巴赫研究会议上发表讲话。鲍威尔称，未来通胀可能更加波动，美国可能正在进入一个供应冲击更频繁、持续时间也更持久的时期，这对经济和央行来说都是一个艰巨的挑战。鲍威尔表示，美联储将根据过去五年的经验，重新审视战略框架的某些方面，还将考虑改进委员会在预测不确定性和风险方面的政策沟通工具。在当前的审查中，委员会正在讨论从过去五年汲取的经验教训，并计划在未来几个月内完成对共识声明具体修改的审议。
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（3） 税改——特朗普政府涉税改法案遭众议院预算委员会否决
财联社5月17日电，由共和党主导的美国众议院预算委员会当地时间5月16日否决了一项涵盖税改和医保调整的特朗普政府法案。据悉，这项法案价值数万亿美元。五位共和党内保守派强硬派与所有民主党议员一同投下反对票。知情人士透露，未来几天共和党将继续与党内持反对意见的议员磋商，并希望最快于下周一（19日）重新推进立法进程。共和党领导层表示，该法案尚不成熟，税收与医疗补助条款仍需大幅修改才能赢得保守派支持。
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（4） 人工智能——OpenAI将助力阿联酋建设全球最大的数据中心之一
财联社5月17日电，OpenAI计划在阿联酋建设一个大型新数据中心，该中心最终可能成为全球最大的数据中心之一。这不仅是该公司在中东地区的重大投资，也是其全球AI基础设施扩张计划的重要扩展。据知情人士透露，这家ChatGPT开发商预计将成为近期宣布的阿布扎比5GW数据中心园区的主要租户之一。OpenAI的参与尚未最终确定，但官方可能会在近期宣布。
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（5） 人工智能——沙特阿拉伯与英伟达将合作建设人工智能工厂
财联社5月14日电，沙特阿拉伯与英伟达将合作建设人工智能工厂，推动推理时代下一波智能浪潮的发展。英伟达将与沙特数据和人工智能管理局（SDAIA）合作部署5000个Blackwell图形处理器（GPU），并计划在未来五年内投资建设产能为500兆瓦的人工智能工厂。
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（6） 医药——特朗普：将签署行政令 药价将立即降低30%-80%
财联社5月12日电，美国总统特朗普在其社交平台上表示，明天上午9点（北京时间周一21点）将在白宫签署一项美国历史上影响极为深远的行政命令，处方药和药品价格几乎会立即下降30%至80%。
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（7） 消费——美国消费者信心指数连续第5个月下滑
财联社5月17日电，美国密歇根大学当地时间16日公布的数据显示，5月份美国消费者信心指数初值为50.8，连续第5个月下滑，也是美国该指数有记录以来的倒数第二低值。分析认为，这一数据显示了在特朗普政府所推行贸易政策的冲击下，美国家庭对经济前景的悲观情绪正在加剧。美国密歇根大学公布的数据显示，5月美国消费者信心指数初值仅为50.8，低于4月的终值52.2，为连续第5个月下滑。5月的消费者信心指数也是美国有记录以来的倒数第二低值。此前，美国消费者信心指数曾在2022年6月触及50的历史最低值，当时的通胀飙升加剧了人们对经济衰退的担忧。
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（8） 算力——AMD与沙特人工智能公司Humain达成100亿美元的战略合作
财联社5月14日电，AMD与沙特人工智能公司Humain达成100亿美元的战略合作，以推进全球人工智能。根据协议，双方将投资高达100亿美元，在未来5年内部署500兆瓦的人工智能算力。
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（9） 消费电子——苹果据悉计划为Vision Pro头显添加眼动滚屏功能
财联社5月15日电，苹果正在为Vision Pro头显开发一项新功能，让用户可以通过眼球滚动浏览内容，此举旨在进一步提升该设备的交互体验。据知情人士透露，这项眼球滚动功能正在visionOS 3中测试，这是即将推出的Vision Pro头显操作系统的最新版本。知情人士表示，苹果希望利用Vision Pro现有的眼球追踪硬件和软件使系统更进一步。苹果计划在6月9日开始的年度开发者大会上推出新的Vision Pro操作系统。
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（10） 智能驾驶——4月特斯拉上海超级工厂出口量创近一年新高
财联社5月14日电，记者从特斯拉获悉，今年4月特斯拉上海超级工厂出口Model 3和Model Y车型近3万辆，单月出口量在过去12个月中，创下新高。
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本周产业观察——阿里发布系列大模型Qwen3.0，整体素质赶超Deepseek-R1
4月29日凌晨，阿里一次性开源了多达 8 款混合推理模型—全新的Qwen系列3大模型，在性能上全面逼近OpenAI、Google 等闭源大模型，以及超越了开源大模型 DeepSeek R1，堪称当前最强的开源模型之一。这 8 款混合推理模型中，包括了 2 个 MOE 模型：Qwen3-235B-A22B 和 Qwen3-30B-A3B。其中，Qwen3-235B-A22B 是本次发布中规模最大的旗舰模型，拥有 2350 亿个参数，激活参数超过 220 亿。Qwen3-30B-A3B，是一个拥有约 300 亿总参数和 30 亿激活参数的小型 MoE 模型。除了两款 MOE 模型，阿里还发布了 6 款 Dense 模型，分别是：Qwen3-32B、Qwen3-14B、Qwen3-8B、Qwen3-4B、Qwen3-1.7B 和 Qwen3-0.6B。这些模型在规模和结构上各不相同，方便用户根据具体需求和计算资源进行选择。以上所有模型均在 Apache 2.0 许可协议下开源，对开发者和研究者开放。
▶ &《富荣彩票网》nbsp;两大模型分别展示出强劲性能
Qwen3-235B-A22B作为此次阿里主要推出的旗舰模型，在代码、数学、推理等通用能力基准测试中，展现出与全球顶尖厂商所推出的最新款大模型相当的竞争力。在与DeepSeek-R1、o1、o3-mini、Grok-3和Gemini-2.5-pro的对比中，Qwen3-235B-A22B大模型以95.6的ArenaHard得分，85.7/81.5在AIME’24/AIME’25等数学测试中的得分和2056得分的CodeForces编程得分，领先于OpenAI-o1，Deepseek-R1和o3-mini等模型，但在数学和通用能力方面略逊于Gemini2.5-Pro。同时值得注意的是，在4月中旬，OpenAI更新了满血版o3以及小模型领域的o4-mini，Owen3系列大模型与之还有一定的性能差距。
此外，小型 MoE 模型 Qwen3-30B-A3B 的激活参数数量是 QwQ-32B 的 10%，表现更胜一筹，甚至像 Qwen3-4B 这样的小模型也能匹敌 Qwen2.5-72B-Instruct 的性能。经过后训练的模型，以及它们的预训练基座模型（如
Qwen3-30B-A3B-Base），现已在Hugging Face、ModelScope 和 Kaggle 等平台上开放使用。阿里在大模型介绍中提到，最新款大模型经测试可以适配SGLang和vLLM等框架， 也同时支持Ollama、LMSstudio等本地使用的工具，可以确保开发者顺利地将Owen3集成到工作流程中。
▶ Qwen3大模型作为首个混合推理模型展现出三大核心竞争力
首先，作为国内首个推出对标国际OpenAI和Meta发布的混合式推理大模型，Qwen现支持两种思考模式，思考模式和非思考模式。在思考模式中，模型会逐步推理，经过深思熟虑后给出最终答案。这种方法非常适合需要深入思考的复杂问题。而在非思考模式中，模型提供快速、近乎即时的响应，适用于那些对速度要求高于深度的简单问题。这种灵活性使用户能够根据具体任务控制模型进行“思考”的程度。例如，复杂的问题可以通过扩展推理步骤来解决，而简单的问题则可以直接快速作答，无需延迟。至关重要的是，这两种模式的结合大大增强了模型实现稳定且高效的“思考预算”控制能力。Qwen3展现出平滑的可扩展的性能提升，直接像关于用户自己分配的计算推理预算。这能使用户在成本效益和推理质量之间实现更优的平衡。阿里公布了两种思考模式下，输入不同tokens的预算带来的大模型性能提升。值得注意的是，上文中列出的Qwen3-235B-A22B和Qwen3-30B-A3B是思考模式下最多input tokens所能达到的结果。而在Non-thinking Mode下，整体大模型的性能会较最优性能下降1倍，无法做到深度思考和分析无法问题。
其次，Qwen3模型展示了强大的语言能力，模型支持119种语言和方言。这一广泛的多语言能力为国际应用开辟了新的可能性，让全球用户都能受益于这些模型的强大功能。
还有一点是Qwen3展示出强化的智能体AI Agent能力，Qwen3支持多模态扩展，具备文本、代码、音频、图像等处理能力，并强化了智能体（Agent）工具调用，适合复杂自动化场景。同时，Qwen3大模型也加强了对MCP的支持。
▶ 阿里工程师多阶段的预训练和后训练成功保障Qwen3强大性能
在模型预训练方面，Qwen3 相比之前的 Qwen2.5 有了大幅提升。此前 Qwen2.5 是在 18 万亿个 token 上进行预训练的，而 Qwen3 预训练使用的数据量几乎是其两倍，达到大约 36 万亿个 token，涵盖了 119 种语言和方言。这些数据来源包括网页抓取内容、PDF 文档提取，还有用早期 Qwen2.5-Math 和 Qwen2.5-Coder 这两个数学和代码领域的专家模型合成数据，合成了包括教科书、问答对以及代码片段等多种形式的数据。
预训练过程分为三个阶段。在第一阶段（S1），模型在超过 30 万亿个 token 上进行了预训练，上下文长度为 4K token。这一阶段为模型提供了基本的语言技能和通用知识。在第二阶段（S2），工程师通过增加知识密集型数据（如 STEM、编程和推理任务）的比例来改进数据集，随后模型又在额外的 5 万亿个 token 上进行了预训练。在最后阶段，工程师使用高质量的长上下文数据将上下文长度扩展到 32K token，确保模型能够有效地处理更长的输入。
通过架构革新、数据优化与训练方法升级，Qwen3系列实现了参数效率的突破性提升。Dense模型性能实现跃迁，Qwen3 Dense基础模型以更少参数量达到前代更高参数规模模型的性能水平，Qwen3-1.7B/4B/8B/14B/32B Base ≈ Qwen2.5-3B/7B/14B/32B/72B Base在STEM、代码生成与逻辑推理等核心场景，Qwen3模型展现出超越同代更大参数模型的优势。MoE模型也达到了高效表现，Qwen3 MoE基础模型通过动态激活机制，仅使用10%活跃参数即实现与Qwen2.5 Dense模型相当的推理效果，显著降低训练成本（计算资源消耗减少约45%）与推理延迟（端到端响应速度提升2.1倍）。该技术突破验证了AI模型发展正从参数规模驱动转向系统化效率优化，为工业级部署提供了新的可行性路径。
后训练方面，为了开发能够同时具备思考推理和快速响应能力的混合模型，阿里实施了一个四阶段的训练流程。该流程包括：（1）长思维链冷启动，（2）长思维链强化学习，（3）思维模式融合，以及（4）通用强化学习。在第一阶段，该团队通过大量涵盖数学、编程、逻辑推理和 STEM 等领域的长链推理数据，对模型进行了微调，打下了基本的推理能力基础。第二阶段则引入了大规模的强化学习，通过设定规则奖励，引导模型在复杂问题中探索得更深入、更细致。到了第三阶段，训练目标转向融合思考模式与快速响应模式。 Qwen 团队用一套混合了长链推理和常规指令微调的数据，对模型进行了再次微调，让它既能深度思考，又能根据任务需求快速作答，实现两种能力的平滑切换。最后，在第四阶段，模型接受了更广泛领域的强化训练，覆盖指令遵循、格式规范、Agent 能力等二十多个方向，进一步提升了模型的通用性，同时修正了在早期训练中可能出现的不良行为。
总结来讲，Qwen3代表了国内顶尖互联网和人工智能公司在AGI和ASI发展的重要探索。通过扩大预训练和强化学习的规模，未来更高层次的智能可能被达到。展望未来，阿里计划从多个维度提升模型。这包括优化模型架构和训练方法，以实现几个关键目标：扩展数据规模、增加模型大小、延长上下文长度、拓宽模态范围，并利用环境反馈推进强化学习以进行长周期推理。阿里预期，未来训练模型的时代将过渡到以训练Agent为中心的时代，同时随着多互联网厂商积极接入MCP协议，Agent调用大模型的效率和准确性将被进一步提升。
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数据·估值——整体A股估值较上周上行
本周整体A股估值水平上行。截至5月16日收盘，万得全A指数PE（TTM）为15.1，处于历史估值水平（10年以来）的50.0%分位数。创业板指PE（TTM）上行0.4至27.9，处于历史估值水平的7.8%分位数。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）上行0.1至11.9，处于历史估值水平的52.2%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）持平为21.6，处于历史估值水平的35.9%分位数。
在行业估值方面，本周指数估值多数上涨，其中，美容护理、汽车和商贸零售估值涨幅居前，计算机、电子、社会服务估值跌幅居前。美容护理估值上涨1.13至37.81，处于46.3%历史分位（近十年，下同）；汽车指数估值上涨0.68至24.95，处于69.2%历史分位；商贸零售指数估值上涨0.50至27.29，处于65.1%历史分位；计算机指数估值下跌0.75至50.49，处于59.4%历史分位；电子指数估值下跌0.30至42.20，处于61.6%历史分位；社会服务指数估值下跌0.18至32.05，处于27.3%历史分位。截至5月16日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是国防军工、计算机、电子、美容护理、社会服务。
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责任编辑：何俊熹
